論文關(guān)鍵詞：上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀原因分析對(duì)策建議

論文摘要：根據(jù)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)具有資產(chǎn)負(fù)債率偏低、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理、股權(quán)融資偏好等現(xiàn)狀．分析了我國土市公司資本結(jié)構(gòu)形成的原因．在此基礎(chǔ)上．提出了優(yōu)化我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策建議。

一、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀

我國的上市公司是改革開放以后新出現(xiàn)的企業(yè)形式，絕大多數(shù)gt國有企業(yè)改制而成。由于歷史和體制等原因的影響，導(dǎo)致我國上市公司呈現(xiàn)出獨(dú)特的資本結(jié)構(gòu)特征。

(一)資產(chǎn)負(fù)債率水平偏低

負(fù)債經(jīng)營(yíng)的基本原理就是在保證公司財(cái)務(wù)穩(wěn)健性的前提下充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，謀求股東利益最大化。資產(chǎn)負(fù)債率是反映公司資本結(jié)構(gòu)最重要也是最基本的指標(biāo)，它反映了在總資產(chǎn)中有多大比例是通過舉債來籌資經(jīng)營(yíng)的，這個(gè)比率也被稱為“舉債經(jīng)營(yíng)比率”。我國上市公司在融資方式上，雖然外部融資的比例很高。但在外部融資中偏好于股權(quán)融資，債務(wù)融資發(fā)展緩慢，從而使資產(chǎn)負(fù)債率偏低。另外，長(zhǎng)期以來形成的單一化融資體制導(dǎo)致了國有企業(yè)的過度負(fù)債問題，增加了國有企業(yè)還本付息壓力和出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能性，而企業(yè)通過股份制改革上市后．可以通過發(fā)行新股和再融資配股等多種融資方式獲得大量資本金．從而降低了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率．但也從過低的資產(chǎn)負(fù)債率中反映出上市公司并沒有充分利用財(cái)務(wù)杠桿，進(jìn)一步舉債的潛力很大。

論文關(guān)鍵詞:資本結(jié)構(gòu)實(shí)證分析影響因素混合回歸

論文摘要:本文運(yùn)用固定效應(yīng)方法，對(duì)資本結(jié)構(gòu)及其影響因素進(jìn)行研究，利用深圳交易所256家上市公司近七年的數(shù)據(jù)資料，建立了我國上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素模型。結(jié)果表明，公司規(guī)模、擔(dān)保價(jià)值、盈利能力和成長(zhǎng)性對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響顯著。

一、引言

自從MM定理發(fā)表以后，許多學(xué)者開始對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行廣泛的研究，并揭示企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不僅影響企業(yè)的資本成本和企業(yè)總價(jià)值，而且影響企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)理行為，進(jìn)而影響整個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和穩(wěn)定，所以資本結(jié)構(gòu)問題的研究一直是財(cái)務(wù)領(lǐng)域研究的重要課題之一。實(shí)證是研究資本結(jié)構(gòu)的重要方法，對(duì)評(píng)價(jià)、驗(yàn)證各種理論觀點(diǎn)以及啟發(fā)新的思路起到了十分重要的作用。

近年來，我國上市公司資本結(jié)構(gòu)問題的實(shí)證研究得到了普遍的關(guān)注，國內(nèi)不少學(xué)者分別從不同角度利用不同時(shí)期的截面數(shù)據(jù)成功地建立了資本結(jié)構(gòu)模型。但國內(nèi)目前的資本結(jié)構(gòu)實(shí)證研究所選數(shù)據(jù)多是截面數(shù)據(jù)，沒有將時(shí)間序列數(shù)據(jù)結(jié)合起來考慮。采用的方法以普通最小二乘法(OLS)為主。

本文試圖將截面數(shù)據(jù)和時(shí)間序列數(shù)據(jù)(平行數(shù)據(jù))相結(jié)合，尋求資本結(jié)構(gòu)及其影響因素之間的關(guān)系。這種平行數(shù)據(jù)不僅能增加樣本數(shù)量而且能進(jìn)行比單獨(dú)的截面或時(shí)間樣本更有效的估計(jì)，因?yàn)槠叫袛?shù)據(jù)考慮到不可觀測(cè)的公司影響，使各公司的截距各不相尸，從而減少了誤差。

1.企業(yè)融資方式和資本結(jié)構(gòu)之間的相互關(guān)系

1.1企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的衡量標(biāo)準(zhǔn)對(duì)于企業(yè)來說，它的融資以及投資決策對(duì)于企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展目標(biāo)有著很大的影響。因此，要根據(jù)企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)來對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行其合理性的衡量、評(píng)價(jià)。企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值包括有兩大方面的內(nèi)容，一是債務(wù)資本，二是權(quán)益資本，并且這種市場(chǎng)價(jià)值的大小深受投資人員的期望收益率以及預(yù)期收益所影響。而其中的期望收益率又受到企業(yè)的稅息前盈利所影響。一般來說，企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、生產(chǎn)、銷售以及資產(chǎn)的管理組成了企業(yè)的稅息前盈利影響因素。綜上所述，企業(yè)的債務(wù)量對(duì)于企業(yè)的稅息前贏利是沒有影響的。從上我們可以得出的理解是:企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響是產(chǎn)生于企業(yè)的資本成本之上，而不是產(chǎn)生于稅息前贏利之上。筆者認(rèn)為，企業(yè)尋求最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的方式如下:第一、若是企業(yè)必須于不同的方案里選出所要的方案，應(yīng)該要對(duì)這些方案的加權(quán)平均資本成本率進(jìn)行計(jì)算，哪一個(gè)方案的加權(quán)平均資本成本率最低，那它就是其中最好的方案。第二、最佳融資方案和最佳資本結(jié)構(gòu)并不等同，兩者是兩個(gè)不同的概念，還要考慮股市價(jià)格的波動(dòng)以及投資人的貸出款項(xiàng)要求等多種因素。財(cái)務(wù)工作人員根據(jù)這些因素通過財(cái)務(wù)分析方式深入了解資本結(jié)構(gòu)。第三、企業(yè)在開展融資決策工作的時(shí)候要調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。

1.2企業(yè)的融資方式和資本結(jié)構(gòu)之間的相互關(guān)系在我國，主要的金融機(jī)構(gòu)以及主要銀行都是屬于國家所有。相對(duì)來說，商業(yè)銀行所占據(jù)的比重還是非常小的，因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)受到的控制非常嚴(yán)格，使得金融機(jī)構(gòu)和非金融型企業(yè)之間的業(yè)務(wù)交往面臨很大的限制，辦理手續(xù)有一個(gè)非常復(fù)雜，也非常嚴(yán)格的過程，明顯提升了企業(yè)在銀行中融資的成本。此外，這種狀況還會(huì)導(dǎo)致另一個(gè)問題，即公司面臨很重的債務(wù)壓力，債券的發(fā)行也舉步維艱，將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)短期債務(wù)超過長(zhǎng)期債務(wù)，企業(yè)解決資金問題的最后一個(gè)方法只能是新股上市。我國現(xiàn)階段的金融環(huán)境有著非常明顯的特征:即處于一種國有性質(zhì)為主，同時(shí)受到政府的嚴(yán)格監(jiān)管的狀態(tài)。因此就業(yè)造成了我國的企業(yè)籌資剛好和國外企業(yè)截然相反的順序:即先是股票，再到債券，最后是自有資金。企業(yè)進(jìn)行融資決策的目的是想要達(dá)成企業(yè)的財(cái)務(wù)目標(biāo)，注重企業(yè)的融資方式以及資本結(jié)構(gòu)之間存在的直接關(guān)系，這對(duì)企業(yè)尋求合理的融資方式以便對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整有很大的幫助。現(xiàn)在，企業(yè)制度有了很大的發(fā)展變化，很多新的概念也被相繼提出，如成本以及破產(chǎn)成本等。這樣一來，在進(jìn)行融資決策的時(shí)候就有更多的因素需要被考慮其中，這有利于提升企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的關(guān)注度，促進(jìn)企業(yè)借助于合理融資對(duì)其企業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行進(jìn)一步的完善、優(yōu)化，對(duì)于企業(yè)的發(fā)展有幫助。

2.開展科學(xué)的融資決策方式

2.1選擇最優(yōu)的融資機(jī)會(huì)對(duì)于企業(yè)開展融資工作產(chǎn)生積極作用的所有的因素，它們組成的一個(gè)融資環(huán)境就是企業(yè)的融資機(jī)會(huì)。我們可以把一個(gè)企業(yè)的融資機(jī)會(huì)所需考慮的因素概括如下。首先，融資機(jī)會(huì)對(duì)于企業(yè)來說屬于一類客觀環(huán)境，只有發(fā)生在特定的時(shí)期。一個(gè)企業(yè)的融資機(jī)會(huì)也會(huì)受到企業(yè)自身力量這一因素影響，然而，相對(duì)于企業(yè)外部環(huán)境的影響力，企業(yè)自身的影響力所起的作用就顯得微不足道了。所以，企業(yè)應(yīng)該做的更多的是調(diào)整自身，以便更好地適應(yīng)外部環(huán)境。同時(shí)要對(duì)企業(yè)的外部環(huán)境進(jìn)行科學(xué)分析，更加主動(dòng)地找尋有利途徑，抓住融資機(jī)會(huì)。其次，企業(yè)的融資應(yīng)當(dāng)顯示超前性特征。企業(yè)往往面臨著一個(gè)復(fù)雜多變的環(huán)境，對(duì)于一個(gè)企業(yè)而言，一定要對(duì)國內(nèi)外的匯率信息、市場(chǎng)的供需信息、產(chǎn)品價(jià)格信息以及金融市場(chǎng)的匯率信息做到及時(shí)、準(zhǔn)確掌握，對(duì)國內(nèi)、國際的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)向有一個(gè)比較準(zhǔn)確的把握，理解財(cái)務(wù)、金融以及國家貨幣方面的有關(guān)政策，還要對(duì)一些不確定的因素，如政治環(huán)境與自然災(zāi)害等對(duì)企業(yè)的影響進(jìn)行一個(gè)全盤性的綜合考慮，捋順當(dāng)中的不利因素和有利因素，從而更加合理地預(yù)測(cè)融資環(huán)境的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展趨勢(shì)，為預(yù)見性決策打下決策基礎(chǔ)。最后，選擇融資方式應(yīng)當(dāng)因地、因時(shí)而異。在對(duì)融資機(jī)會(huì)開展分析的時(shí)候，一定要思量一個(gè)因素，即融資方式，再考慮企業(yè)的現(xiàn)實(shí)情況，堅(jiān)持因地制宜原則進(jìn)行融資決策。比如，如果是一個(gè)比較特殊時(shí)期，企業(yè)不太適宜通過銀行貸款的方式進(jìn)行融資，發(fā)行股票是一種更優(yōu)的融資方式;企業(yè)所處的地域金融市場(chǎng)非常發(fā)達(dá)的話，它比較適合發(fā)行債券，但是其他的地方也許就不太適宜。

2.2實(shí)現(xiàn)融資成本最小化如果融資沒有風(fēng)險(xiǎn)的話，融資成本即為企業(yè)想要得到資金要付出的費(fèi)用，這個(gè)費(fèi)用組成包括如下幾個(gè)方面:融資后資金使用成本、組織管理費(fèi)用以及辦理相關(guān)手續(xù)產(chǎn)生的經(jīng)費(fèi)使用情況。對(duì)于企業(yè)來說，它的融資成本屬于企業(yè)融資效率當(dāng)中的重要因素之一。并且，融資成本對(duì)于一些沒有充裕資金的中小企業(yè)來說產(chǎn)生的影響更加顯著。計(jì)算企業(yè)的融資成本工作，不僅屬于一項(xiàng)很復(fù)雜技術(shù)，并且是一項(xiàng)專業(yè)性非常強(qiáng)的技術(shù)，在進(jìn)行實(shí)際操作的時(shí)候有非常大的難度。根據(jù)融資成本的高低，綜合考慮企業(yè)的資金來源狀況，我們可以把融資進(jìn)行下列的排序:一是財(cái)政融資，二是商業(yè)融資，三是內(nèi)部融資，四是銀行融資，五是債券融資，最后則是股票融資。當(dāng)然，上述的順序也不是固定的，就比如財(cái)政撥款固然也是一種財(cái)政融資方式，然而這種融資方式是不需要成本的，在銀行貸款當(dāng)中，一些在政策性范圍內(nèi)的專項(xiàng)貸款成本也不高。如果是商業(yè)融資，企業(yè)不妨嘗試選擇商業(yè)信用進(jìn)行現(xiàn)金折扣期操作，這樣就達(dá)到了降低成本的目的;然而，若是超前期限，一定會(huì)提升成本。而若是股票融資，優(yōu)先股與普通股成本之間又存在著差異。

摘要：根據(jù)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)具有資產(chǎn)負(fù)債率偏低、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理、股權(quán)融資偏好等現(xiàn)狀．分析了我國土市公司資本結(jié)構(gòu)形成的原因．在此基礎(chǔ)上．提出了優(yōu)化我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策建議。

關(guān)鍵詞：上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀原因分析對(duì)策建議

一、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀

我國的上市公司是改革開放以后新出現(xiàn)的企業(yè)形式，絕大多數(shù)gt國有企業(yè)改制而成。由于歷史和體制等原因的影響，導(dǎo)致我國上市公司呈現(xiàn)出獨(dú)特的資本結(jié)構(gòu)特征。

(一)資產(chǎn)負(fù)債率水平偏低

負(fù)債經(jīng)營(yíng)的基本原理就是在保證公司財(cái)務(wù)穩(wěn)健性的前提下充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，謀求股東利益最大化。資產(chǎn)負(fù)債率是反映公司資本結(jié)構(gòu)最重要也是最基本的指標(biāo)，它反映了在總資產(chǎn)中有多大比例是通過舉債來籌資經(jīng)營(yíng)的，這個(gè)比率也被稱為“舉債經(jīng)營(yíng)比率”。我國上市公司在融資方式上，雖然外部融資的比例很高。但在外部融資中偏好于股權(quán)融資，債務(wù)融資發(fā)展緩慢，從而使資產(chǎn)負(fù)債率偏低。另外，長(zhǎng)期以來形成的單一化融資體制導(dǎo)致了國有企業(yè)的過度負(fù)債問題，增加了國有企業(yè)還本付息壓力和出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能性，而企業(yè)通過股份制改革上市后．可以通過發(fā)行新股和再融資配股等多種融資方式獲得大量資本金．從而降低了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率．但也從過低的資產(chǎn)負(fù)債率中反映出上市公司并沒有充分利用財(cái)務(wù)杠桿，進(jìn)一步舉債的潛力很大。

本文作者：張毅作者單位：上海師范大學(xué)

變量與數(shù)據(jù)

1樣本選取

本文以我國體育制造業(yè)的5個(gè)子行業(yè)為研究對(duì)象，即球類制造、體育器材及配件制造、訓(xùn)練健身制造、運(yùn)動(dòng)防護(hù)用具制造，及其他體育用品制造。選擇的樣本區(qū)間為2003年第4季度至2011年第3季度，選取的樣本頻率為季度數(shù)據(jù)。近10年間，我國體育用品制造業(yè)得到快速發(fā)展，企業(yè)數(shù)量、資產(chǎn)總規(guī)模和就業(yè)人數(shù)等均呈現(xiàn)出大量增長(zhǎng)，因此，選擇這一樣本期，可以較為全面地反映影響我國體育制造業(yè)資本結(jié)構(gòu)的主要因素。文中所有數(shù)據(jù)除特別標(biāo)明外，均來自于Wind資訊金融數(shù)據(jù)服務(wù)終端和數(shù)據(jù)中華在線數(shù)據(jù)庫。表2給出了各變量的描述性統(tǒng)計(jì)指標(biāo)值。其中，ALRatio表示資產(chǎn)負(fù)債率，PRatio、ln－Tasset、MBR分別表示利潤(rùn)率、總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率。

2被解釋變量

資本結(jié)構(gòu)的度量指標(biāo)，學(xué)術(shù)界一般采用總負(fù)債／總資產(chǎn)、總負(fù)債／股東權(quán)益、長(zhǎng)期負(fù)債／總資產(chǎn)3種方式。最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)達(dá)到企業(yè)價(jià)值的最大或資本成本的最低，然而由于經(jīng)濟(jì)、行業(yè)和企業(yè)自身的復(fù)雜性和不確定性，使得確定最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)極為困難，因此，理論界常以資產(chǎn)負(fù)債率作為資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。［2］本文采用資產(chǎn)負(fù)債率＝總負(fù)債／總資產(chǎn)來描述體育制造業(yè)各子行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。