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本文作者：顧偉紅作者單位：蘭州交通大學(xué)土木工程學(xué)院

在我國，鐵路作為可持續(xù)交通體系的主導(dǎo)運輸方式，具有良好的外部性，但因缺乏社會補償及長期處于政府主導(dǎo)型的相對封閉的融資管理體制下，其進一步發(fā)展面臨較嚴重的制約和挑戰(zhàn)。發(fā)達國家出于提高運輸系統(tǒng)整體效益及環(huán)境保護方面的考慮，均采取不同形式扶持鐵路發(fā)展，其中對不同類型鐵路采取不同建設(shè)與經(jīng)營方式是提高鐵路競爭力的普遍經(jīng)驗之一。

1我國鐵路建設(shè)與經(jīng)營分類

為合理界定鐵路線路的屬性，為不同鐵路類型設(shè)計適合的融資模式，需要了解我國鐵路的分類情況。現(xiàn)有研究主要將我國鐵路按修建目的、意義和作用分為公益性鐵路和經(jīng)營性鐵路，詳見圖1[1]。表1詳細比較了各類型鐵路的投資特點及投資主體。

2鐵路項目融資的創(chuàng)新模式

鐵路項目融資需針對不同類型鐵路項目區(qū)別考慮。在考慮政府對項目控制要求的條件下，盡量實行商業(yè)化運作，并結(jié)合鐵路建設(shè)項目的特點，實現(xiàn)有限追索和風(fēng)險的合理分擔(dān)。如對于基礎(chǔ)性項目，政府一般提供“信用支持”，但不應(yīng)作出“收益承諾”；對于競爭性項目，應(yīng)盡量采用商業(yè)運作程度高的融資模式。具體可考慮選擇的融資模式如下：

2.1投資者直接安排項目融資模式

項目投資者直接安排項目融資，并直接承擔(dān)融資安排中相應(yīng)的責(zé)任和義務(wù)的項目融資模式，適用于資信狀況良好的投資者，在非公司合資型線路中較常用。該模式的特點是投資者可較靈活安排融資；可利用項目的稅務(wù)虧損條件組織債務(wù)，降低融資成本。在如何限制貸款銀行對投資者的追索權(quán)利方面，即安排成有限追索時難度較大。鐵路建設(shè)客貨運專線項目、資源開發(fā)型項目，如城市間鐵路客運專線、大宗貨物運輸專線（最典型的如運煤專線）等可采用投資者直接安排項目融資模式。由投資者直接安排融資，投資者的信用水平?jīng)Q定融資成本，有利于吸引信用狀況良好的投資者；投資者分別承擔(dān)市場銷售，可吸引一些信用良好、規(guī)模較大的客貨運公司參與，以提高項目的運作效率。

2.2通過項目公司安排項目融資模式

項目投資者通過建立一個單一目的項目公司來安排融資，具體有兩種基本形式：一是投資者通過項目子公司對項目融資；二是投資者共同組建項目公司。特點是項目公司統(tǒng)一負責(zé)項目的建設(shè)、生產(chǎn)、市場，并可整體使用項目資產(chǎn)和現(xiàn)金流量作為融資的抵押和信用保證；投資者通過間接信用保證形式支持項目公司融資，較易實現(xiàn)有限追索和非公司負債型融資；同時可充分利用大股東在管理、技術(shù)、市場、合資等方面的優(yōu)勢為項目獲得優(yōu)惠貸款條件。該模式是目前我國鐵路融資中較成熟的模式。截至2011年1月，我國鐵路合資公司數(shù)累計達到145家，投資規(guī)模3萬億元。圖2是總投資175.5億元的朔黃鐵路融資結(jié)構(gòu)圖。逆黃鐵路成功的融資模式說明對經(jīng)濟效益好的項目，采用民間投資、獨立運營是可行的，鐵道部參股只是政策的需要。此種模式適用于經(jīng)濟開發(fā)型鐵路項目和商業(yè)型項目。如發(fā)達地區(qū)新建鐵路支線項目、投資規(guī)模不大的既有線路的技術(shù)改造項目、城市間客運專線建設(shè)項目等，由于具有較好的經(jīng)濟強度，有足夠的現(xiàn)金流，能夠吸引國內(nèi)大型的工程施工企業(yè)參加。

2.3以“設(shè)施使用協(xié)議”為基礎(chǔ)的項目融資模式

“設(shè)施使用協(xié)議”融資模式是在某種工業(yè)設(shè)施或服務(wù)性設(shè)施的提供者和設(shè)施使用者之間達成一種具有“無論提貨與否均需付款”限制的協(xié)議，這種協(xié)議構(gòu)成了項目融資安排中的主要擔(dān)保來源，以此協(xié)議為基礎(chǔ)構(gòu)造一種有限追索的項目融資模式。該模式的關(guān)鍵是項目設(shè)施的使用者要提供一個“無論使用與否均需付款”性質(zhì)的承諾，并在融資期間定期向設(shè)施的提供者支付一定數(shù)量的預(yù)先確定的項目設(shè)施使用費。該模式特別適用于資本密集、收益相對較低但穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施項目，可選擇的投資結(jié)構(gòu)較靈活，可采用公司型、非公司型、合伙制、信托基金等。鐵路項目中一些開發(fā)型項目、商業(yè)型項目可考慮此模式融資。如在運煤專線項目建設(shè)時，可由投資方與煤炭客戶達成“無論使用與否均需付款”性質(zhì)的設(shè)施使用協(xié)議；在一些經(jīng)濟發(fā)達和運能緊張地區(qū)的鐵路支線項目、城市間的客運專線項目都較易與主要運輸客戶達成“無論使用與否均需付款”的設(shè)施使用協(xié)議。也可由項目公司興建線路及附屬設(shè)施，再與線路的營運公司或所在地的鐵路局達成“無論使用與否均需付款”的設(shè)施使用協(xié)議。城市運輸型鐵路項目具有經(jīng)濟性與公益性雙重性質(zhì)，也可與當(dāng)?shù)卣_成“無論使用與否均需付款”的設(shè)施使用協(xié)議，或與當(dāng)?shù)毓还具_成以政府名義擔(dān)保的“無論使用與否均需付款”的設(shè)施使用協(xié)議[3]。

2.4PPP模式

PPP模式即公私合作融資，是指政府、營利性企業(yè)和非營利性企業(yè)基于某個項目而形成的以特許協(xié)議為基礎(chǔ)的相互合作關(guān)系的形式。特點在于通過引入私營企業(yè)，將市場中的競爭機制引入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中，通過商業(yè)化和私營化的運營，提高基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和服務(wù)效率，同時可以補充基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金的不足，減輕政府的財政壓力。其組織機構(gòu)如圖3所示。鐵路實施公私合作融資在實踐中還必須具備兩個條件，即解決鐵路特許權(quán)和線路使用費問題。線路使用費問題是解決合資方進入鐵路領(lǐng)域后對線路特許使用成本及過軌運輸收益與支出問題，涉及到價格機制問題；同時要使收費體系相對公平、公正和公開[4]。對具備盈利邊界的鐵路經(jīng)營項目，可納入特許權(quán)經(jīng)營范圍，由政府引導(dǎo)非公資本參與投資。

2.5BOT項目融資模式

BOT融資是一種特許經(jīng)營權(quán)招標制度，由項目所在國政府或所屬機構(gòu)對項目的建設(shè)和經(jīng)營提供一種特許權(quán)協(xié)議，由本國或外國公司為項目投資者和經(jīng)營者安排融資、承擔(dān)風(fēng)險、開發(fā)建設(shè)項目，并在有限的時間內(nèi)經(jīng)營項目并獲取商業(yè)利潤，最后根據(jù)協(xié)議將項目轉(zhuǎn)讓給相應(yīng)政府機構(gòu)。該模式能減少政府的直接財政負擔(dān)，有利于轉(zhuǎn)移、降低風(fēng)險，提高項目的運行效率。BOT方式目前可在政府對項目控制權(quán)要求不高的一些鐵路項目中使用，通過特許經(jīng)營權(quán)招標吸引國內(nèi)外公司參與鐵路建設(shè)運營。如鐵路支線、高速鐵路、輪渡等項目及一些城市運輸型項目等。對一些虧損支線可考慮應(yīng)用TOT模式，即轉(zhuǎn)讓一經(jīng)營一轉(zhuǎn)讓模式。

2.6ABS項目融資模式

ABS即資產(chǎn)證券化，是以項目所擁有的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以項目可帶來的預(yù)期收入為保證，通過在資本市場發(fā)行債券來募集資金。該模式主要特點：①籌資規(guī)模大、成本低，資金來源廣；②通過信用擔(dān)保和信用增級計劃，使項目能進入國際高檔投資級證券市場；③項目風(fēng)險割離，投資風(fēng)險分散。作為項目融資的新型發(fā)展趨勢，ABS可適用于高速鐵路和客運專線建設(shè)，目前采用ABS融資模式還需配套解決SPV組建、法律政策支持、人民幣匯兌、稅制改革等問題。

2.7以杠桿租賃為基礎(chǔ)的項目融資模式

該模式是在項目投資者的要求和安排下，由杠桿租賃結(jié)構(gòu)中的資產(chǎn)出租人融資購買項目的資產(chǎn)，然后租賃給承租人（項目投資者）的一種融資結(jié)構(gòu)。對項目投資者和項目公司來說，采用融資租賃方式解決項目資金有以下優(yōu)點：①項目公司仍擁有對項目的控制權(quán)；根據(jù)租賃協(xié)議，作為承租人的項目公司擁有所租賃資產(chǎn)的使用、經(jīng)營、維護和維修權(quán)。②可實現(xiàn)百分之百的融資要求。在杠桿租賃融資模式中，由金融租賃公司的部分股本資金加上銀行貸款，就可以全部解決項目所需資金或設(shè)備，項目發(fā)起人不需要再進行任何股本投資。③較低的融資成本。在許多國家中，金融租賃可享受到政府的融資優(yōu)惠和信用保險。如政府將對新技術(shù)、新設(shè)備提供低息貸款。④可享受稅前償租的好處。投資總額中大型設(shè)備購置費所占比例較大的鐵路項目可考慮此種融資模式。

3我國鐵路融資創(chuàng)新的對策

鐵路項目實施融資模式創(chuàng)新需要內(nèi)外部的配套改革，結(jié)合目前我國鐵路融資的現(xiàn)狀，從以下三個主要方面探討推進鐵路項目融資的對策。

3.1深化鐵路內(nèi)部改革

鐵路屬于網(wǎng)絡(luò)型產(chǎn)業(yè)，每一次運輸任務(wù)的完成，需要多個路網(wǎng)的結(jié)合，這使得運輸企業(yè)之間必須通過交叉補貼機制來保證其網(wǎng)絡(luò)運營的整體性。這種網(wǎng)絡(luò)特性，使外部經(jīng)濟主體難以了解其中任何一個企業(yè)的真實的收入及盈利水平，沒有確定的經(jīng)濟收益保證，很難對投資做出深入的判斷和決策[5]。另外，我國鐵路行業(yè)的運輸價格為政府管制定價而不是根據(jù)市場制定，運價長期處于超低水平，在一定程度上也限制了外部投資主體的投資熱情。因此，選擇有一定規(guī)模、資產(chǎn)邊界相對清晰、盈利能力較強的企業(yè)進行公司股份制改造，使其具備制定價格和運輸資源配置的基本權(quán)利，從而成為市場化投融資的主體和鐵路行業(yè)的融資平臺是具體策略之一。策略之二是按照“分類管理、分步實施、漸進市場化”的方式實現(xiàn)鐵路客貨運價市場化，改革其運價形成機制，提高價格對市場需求的靈敏度，改善鐵路企業(yè)收益水平。如對于采用合資建設(shè)方式、項目融資方式建成的鐵路，對于已改制的上市鐵路公司，應(yīng)當(dāng)確立市場化的運價形成機制，允許實行浮動運價，使企業(yè)能夠用價格機制來適當(dāng)調(diào)節(jié)供求關(guān)系，平等參與市場競爭，使投資者能夠獲取合理的回報。

3.2合理利用資本市場

3.2.1加強股票、權(quán)益融資

加快鐵路企業(yè)的股份制改造，通過上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、公開發(fā)行股票或增資擴股募集資金，以存量換增量，為項目持續(xù)融資提供保證；積極鼓勵社會資本通過并購、參股的形式，參與既有鐵路企業(yè)的資產(chǎn)重組，盤活存量、擴充增量，來提高投資效率和效益。我國高速鐵路公益性突出，采用的主要是負債主導(dǎo)型發(fā)展模式，在鐵路價格受到嚴格管制，市場化水平有待提升的情況下，亟需構(gòu)建多渠道長效補貼機制，以克服高速鐵路可能產(chǎn)生的營運困難。具體補貼機制有：（1）高速鐵路系統(tǒng)內(nèi)交叉補貼，即盈利性高速鐵路補貼非盈利性高速鐵路；（2）既有鐵路與高速鐵路交叉補貼，即既有鐵路客貨運營收益補貼高速鐵路，隨著我國高速鐵路網(wǎng)絡(luò)的逐步形成，客貨分線運營將逐步實現(xiàn)，釋放出大量的既有線運能，可以運輸更多的旅客和貨物，從而增加鐵路產(chǎn)業(yè)總體的運輸進款，其中一部分可用于補貼高速鐵路虧損；（3）非鐵路系統(tǒng)對鐵路系統(tǒng)的補貼，即可采用財政補貼、銀行減免本息、TOD聯(lián)合開發(fā)等方式，對高速鐵路進行補貼[6]。

3.2.2設(shè)立鐵路產(chǎn)業(yè)投資基金

鐵路產(chǎn)業(yè)投資基金是投資機構(gòu)通過發(fā)行基金收益憑證募集社會資金，專門用于投資鐵路產(chǎn)業(yè)的基金。投資基金是國際上比較成熟、穩(wěn)定的投融資方式，它可以有效利用目前高儲蓄的社會資金，籌集大量閑散資金，且風(fēng)險性較小，又具有盤子大、存續(xù)時間長的優(yōu)點，能為鐵路發(fā)展吸收較多的權(quán)益資金。鐵路產(chǎn)業(yè)投資基金的投資范圍主要是對鐵路新建項目或股份制改造后的既有鐵路項目進行股權(quán)投資，重點應(yīng)集中在資產(chǎn)邊界清晰、盈利前景較好、管理較規(guī)范的鐵路客運專線、煤運通道、集裝箱站場、機車車輛檢修基地等領(lǐng)域。

3.2.3利用融資租賃模式

融資租賃可促進我國鐵路運輸基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和運輸設(shè)備發(fā)展；同時利用鐵路行業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和信用杠桿作保證，融資租賃可加速鐵路企業(yè)的技術(shù)改造，提升企業(yè)競爭；能在較短的時間內(nèi)實現(xiàn)我國鐵路運輸能力的大幅度提升[7]。客專公司通過融資租賃方式可盤活既有運輸移動設(shè)備甚至是其他通信、接觸網(wǎng)等資產(chǎn)，通過融資獲得的資金，一方面可調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，減輕既有流動性貸款的壓力；另一方面也可能達到加速折舊，改善未來運營收支和現(xiàn)金流狀況，進一步吸引社會投資者的目的。

3.3制定相關(guān)法規(guī)及財政支持政策

鐵路融資相關(guān)法律法規(guī)建設(shè)是吸引民間資本進入的關(guān)鍵，包括一系列明確的、具體的、可操作性的配套制度和政策措施建設(shè)，如對融資企業(yè)稅務(wù)減免的政策；允許外商以合資或合作方式直接參與鐵路干線的建設(shè)和經(jīng)營但保持中方控股的政策；制定鐵路特許權(quán)制度法案；鐵路產(chǎn)業(yè)投資基金相關(guān)計劃等。同時，政府要改進鐵路投資的控股方式，使政府對鐵路的最終控制權(quán)通過監(jiān)管的方式來實現(xiàn)[8]。最終實現(xiàn)既不會威脅到國家經(jīng)濟安全，又能夠提高我國鐵路整體運營效率的目標。